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[인포스탁 인사이트] 상장기업 디스커버리 (2019_16)_화승엔터프라이즈(241590)

1. 기업 개요
화승인더스트리의 HS Vina 100% 지분 현물 출자를 통해 2015년 11월에 설립되어 2016년 월 KOSPI에 상장. 글로벌 스포츠 브랜드 (아디다스 그룹) 신발류 전문 ODM 생산 종속 해외 법인들(HS Vina 등)을 자회사로 두고 있는 외국기업 지배지주회사.
세계 2위 신발류 브랜드인 아디다스 그룹의 Big 5 ODM 벤더 중 하나로 100% 지분 소유 종속 해외 법인인 HS Vina (베트남), HS Indonesia (인도네시아), Jangchun Shoe Manufaturing (중국) 등을 통해 아디다스, 리복 등의 신발류를 ODM 주문 생산.
최대주주는 (주)화승인더스트리 외 특수관계인 (72.0%)

(자료: 화승엔터프라이즈, 인포스탁)

2. 스냅샷 (2019.05.27.) 
주가 (원)   14,950
시가총액 (억원) 9,050
발행주식수 (백만주) 60.5
외국인 지분율 (%)   3.80%
52주 최저/최고가 (원)   8,380/15,450
일평균 거래 대금 (억원, 120일)  25
주요 주주 (지분율)  (주)화승인더스트리 외 특수관계인 (72.0%)
(자료 : 인포스탁)

3. 요약 재무제표 및 주요 재무/주가 지표 (2019.05.27.)

(자료 : FnGuide, 인포스탁)

4. 상장 비교 업체 주요 주가지표 비교 (2019.05.27.)

(자료 : 인포스탁)

5. 화승엔터프라이즈와 Adidas (독일) 주가  차트 (2016.10.04~2019.05.17 현지 통화 기준)
--화승엔터프라이즈(한국) --Adidas(독일ADSGN)  

(자료: 인베스팅닷컴)

6. SWOT분석         
강점   
         
* 과점화 추세인 세계 신발 시장에서 Top 2 브랜드인 아디다스 그룹의 OEM/ODM 벤더들 중 2위권 ODM 벤더(화승엔터의 아디다스 그룹 내 벤더 MS는 약 15% 선)로서의 강력한 입지
* 베트남, 인도네시아, 중국 등지의 해외 생산 법인과 자동화기기 조기 도입을 통한 저비용 및 짧은 납기 구조
* 아디다스 Core-Footwear와 리복 디자인실 및 개발센터, 아디다스 인라인 런닝 개발센터 유치 등 뛰어난 개발력과 품질 관리 기술 
* 아디다스 그룹에서 지정한 원재료 업체에서만 원재료를 매입하는 구조로 인한 상대적으로 안정된 수익 구조 

약점
* 수익성에 주요 압박 요인인 의류 OEM 사업을 주도하는 한국 및 대만 업체 간 치열한 경쟁 구조.

기회
* 개인 소득 및 여가 시간의 증가, 건강 관심도 상승에 따른 세계 운동화 시장의 꾸준한 성장세
* 시장의 과점화 및 우수한 제뭎력/마케팅에 따른 아디다스 그룹의 세계 운동화 시장 점유율 상승 추세
* 아디다스 그룹 내 OEM/ODM 벤더들 중 화승의 점유율 상승 추세

위협
* 매출의 97% 이상이 해외에서 발생하는 사업 구조로 인한 환율 변동에 따른 이익 변동이 큼. 2018년 기준 KRW/USD 10% 절상/절하 시 세전이익 85억 감소/증가 (회사 추정).
(자료 : 인포스탁)

7. 주요 이슈 체크
“주요 이슈 체크”는 인포스탁리서치센터에서 상장기업 분석 후 “Highlight”가 될 수 있는 부분을 제시하고, 관련된 분석과 질문을 상장기업의 IR담당자가 직접 답변하는 형식 입니다.
해당 자료(화승엔터)는 IR담당자와 연결이 어려워 증권사 리포트 내용을 요약한 방식으로 대체되었습니다.

7_1. 2019년 매출 성장 전망 및 그 배경? 아디다스 그룹의 매출 성장 전망? (특히 2017/18년 증설을 감안할 때) 아디다스 그룹 내 OEM/ODM 벤더들 중 화승의 점유율 추이 및 전망은 어떻게 되나요? 
"2019년 매출은 1조 955억원(YoY +24.6%)로 전망한다. ①베트남 법인의 Capa 증설 효과(YoY +10%), ②아디다스그룹 내 생산점유율 확대, ③부스트 미드솔 생산(매출 500억원) 및 모자 공장 인수에 따른 매출 발생(4백억원)이 외형 성장을 견인할 것으로 예상한다. (2019.05.21 하나금융투자)
아디다스그룹의 소싱 전략 재편에 따라 화승엔터프라이즈의 견조한 오더 증가가 예상된다. 아디다스그룹은 대만계 ODM 업체에 대한 생산 의존도가 지나치게 높다고 판단, 한국 생산 업체향 오더를 점진적으로 늘려가고 있다(화승엔터 2020년까지 매년 50만족 규모Capa 증설 계획 보유). 대만 경쟁업체들의 생산 공장이 주로 위치한 중국 임금이 가파르게 상승하며 저임금 생산기지로서 매력 또한 낮아지고 있다. 화승엔터는 전체 생산 Capa의 50% 이상이 동남아시아 국가에 위치하고 있다. 또한 고단가 반제품인 부스트 미드솔 오더량이 증가하고 있고 및 부스트 완제품 생산이 2019년 1분기부터 본격 발생하며 외형 확대와 수익성 개선이 지속될 전망이다. (2019.05.21 하나금융투자)
화승엔터프라이즈의 아디다스 내 점유율은 정확한 생산량을 확인할 수 있는 2014년(공시 시작 시점)부터 파악 가능하다. 2014년 점유율은 11.5%에서 2016년 14.5%로 상승했으나 2017년 에는 점유율 14.4%로 유지한는데 그쳤다. 현재 신발 관련 주요 벤더가 9곳임을 감안 시 아디다스 본사에서 벤더 별 오더 계획을 크게 수정하지 않는 이상 추가적인 점유율 상승을 기대하 기는 어렵다.(신한금융투자 2018.10.02)

7_2. 2017/18년 대규모 투자의 내용과 배경? 대규모 투자에 따른 기대 매출 및 영업이익 증가 효과는 어느 정도인가요? 
"영업이익은 661억원(YoY +64.0%)으로 전망한다. 영업이익률은 2018년 대비 1.4%p 개선된 6%로 추정하는데, ①베트남법인 ASC라인 생산 효율성 개선에 따른 이익률 정상화(18년 3% →19년F 10%), ②고마진 원부자재 부스트 미드솔 및 부스트 완제품 (알파부스트/펄스부스트) 생산 확대(ASP 20불 추산) 실적 기여 영향이다. (2019.05.21 하나금융투자)
올해 영업이익은 700억원대 충분히 달성 가능할 듯하며 고단가 제품 양산으로 아디다스 내 점유율이 올해 15% 수준에서 2020년 20% 수준까지 상승할 전망이다. 한편 최근 나이키 모자 제작 소문과 관련하여 주체는 화승인더가 아닌, 동사임을 확인, 이미 1분기 제작을 시작했으며 이로 인해 연간 매출액 300억원, 영업이익 50억원 내외가 추가될 것으로 전망한다.(대신증권 2019.04.17)
동사는 운동화 OEM 중 아디다스 성장과 함께 독보적인 성장성을 시현, 2020년에는 현재 시가 총액 4조원을 상회하는 Feng Tay(Nike 2위 벤더) 캐파에 육박할 것이다. (한국투자 2018.08.16)

7_3. 2018년 신발 사업 영업이익률 급락의 배경? 2018년 수율 하락 이슈의 영향 (그렇다면 2018년 수율 저하의 이유와 현황, 분기별 ASC 수율 추이?) or 재고 처리 이슈? 수율 하락 및 재고 처리 이슈의 회계 인식 마무리 시점은? 2019년 영업이익률 전망과 그 이유? 최근 달러 강세 추세는 수익성에 도움?  
ASC 공정 교체로 인한 수율 하락으로 수익성이 크게 악화되며 영업이익이 감소한 것으로 추정된다. 지난 2018’ 6월 60%에 불과했던 수율은 10월에 80%, 12월에 90% 수준까지 상승한 것으로 파악되는데, 수율은 회복되었으나 평균 수율이 전년에 비해 낮아 비용 발생은 불가피했던 것으로 판단된다. (대신증권 2019.01.04)
B급 불량품(아디다스 바이어를 거쳐 홀세일채널로 디스카운트되어 판매되는 상품) 재고 처리 상황, 2018년 수율 하락으로 과도하게 생산되었던 B급(불량품) 제품 재고 손실 인식 예정, 2018년 4분기~늦더라도 2019년 2분기까지 나누어 반영할 듯 하다. (2019.01.22 하나금융투자)
1분기 매출액과 영업이익은 각각 2,452억원(+33%,yoy), 73억원(+19%, yoy)으로 실적이 정상 궤도에 진입하면서 영업이익이 올해 1분기부터 증가할 것으로 예상한다. 지난해 수율 하락으로 생산된 B급 제품 관련 비용이 1분기까지 반영되었으나 예상보다 이들 제품의 할인율이 크지 않아 1분기 실적이 양호했던 것으로 파악된다. 이는 지난해 4분기와 비슷한 양상으로 불량품 출하 시 회사측이 예상한 가격 할인율(A급 제품가 대비 30-50%) 대비 실제 할인율은 17% 수준(참고로 지난해 4분기 B급 제품 할인율은 15% 수준)에 그쳤던 것으로 보이며, B급 제품 처리 비용은 1분기에 대부분 마무리됨에 따라 올해 더 이상 실적에 변수가 되지 않을 것으로 예상된다. 2019년 1분기 B급 제품 관련 비용이 크게 감소함에 따라 올해 영업이익은  700억원대가 충분히 달성 가능할 전망이다. 고단가 제품 양산으로 아디다스 내 점유율이 올해 15% 수준에서 2020년 20% 수준까지 상승하며 아디다스와 co-op으로 생산capa가 증가하고 아디다스 내 MS가 증가한다는 점에서 중장기 성장 전망 매우 밝다.(대신증권 2019.05.09)

7_4. 미중 무역 분쟁 및 협상 타결 전망에 대한 회사의 시각은? 
아디다스는 나이키의 본고장인 미국 시장에서 전년 대비 16% 성장했고, 시장점유율 11.3%를 달성했다. 중국에서는 27% 성장했고, 최근 시장점유율 14%을 기록해 나이키와 어깨를 나란히 하고 있다. 중국 신발 시장이 고성장하는 가운데, 독일 제품인 아디다스는 미중 무역분쟁에 따른 반사이익으로 점유율 확대가 예상된다.  미국이 최근 중국 수출 제품 500억달러에 대해 25%의 관세를 부과했다. 신발은 최초 관세 부과대상은 아니지만 추후 관세 부과 가능성이 있다. 이에 동남아 생산 비중을 확대하고 있는 화성의 점유율이 계속 상승하고 있다. 한국 기업이라는 점에서도 아디다스 그룹 전략 변화에 따른 수혜가 기대된다. (2018.08.16 이베스트증권)

7_5. 종속법인 HS Vina가 최상지배법인 화승인더스트리에 지급하는 원재료 구매 대행 수수료(원재료 매입 대금의 2%)와 완제품 판매 대행 수수료(화승인더가 Adidas로부터 지급받는 판매 금액의 약 3.3%)의 지급 중 (이해당사자 간 거래). 수수료율 등 HS Vina와 화승인더 간의 계약 구조의 향후 변경 가능성은 어떻게 되나요? 
"화승엔터가 화승인더에 지급하는(원문 :동사가 화승엔터로부터 수취하는 유통수수료) 유통 수수료는 계속해서 우상향할 전망이다. 올해 화승인더 신발부문 유통수수료 매출은 지난해 대비 40.3% 증가한 184억원으로 예상한다.(2019.01.30이베스트증권, 화승인더 리포트)
동사(화승인더)는 화승엔터로부터 매출액의 ~3%를 수수료로 수취하는데, 2017~2018년 인도네시아 공장에서 수수료 수취가 없어 최근 1%대에 그쳤던 것으로 추정된다. 한편 현 시점 인도네시아 법인 수익성이 화승엔터 공장 내 가장 높다. 2019년부터 인도네시아 법인으로부터 수수료를 수취하면 평균 2% 수수료 가정시 수수료 수입만 200억원을 상회할 전망이다. (2019.05.24한국투자증권, 화승인더 리포트) 
(자료 : 인포스탁, 하나금융투자, 신한금융투자, 대신증권, 한국투자, 이베스트증권)

8. 주요 기업 뉴스
2019-05-27  14,950  0.34%   대신증권, 목표가 1만7000원 제시. 새로운 고객사 영입 했다는데 큰 의미
2019-05-23  15,250  9.32%   베트남 법인 Capa 증설 효과 및 아디다스그룹 생산점유율 확대 기대감 지속에 급등
2019-05-16  14,700  6.52%   1분기 매출액과 영업이익은 전년대비 각각 26%와 50% 증가한 2326억원, 92억원 기록
2019-05-07  13,800  0.36%   신영증권, 목표가 1만8000원 제시. 이전 제시한 목표가 3만원 대비 40% 하향
2019-04-17  13,950  6.90%   한국투자증권, 1분기 매출액은 전년대비 27% 증가한 2330억원, 영업이익은 20% 증가한 73억원으로 컨센서스 상회 전망
2019-03-12  11,800  4.89%   1분기 호실적 기대감 등에 상승(주도주 : 한섬, 휠라코리아, 영원무역, 화승엔터프라이즈)
2019-03-05  11,800  -0.42%  DB금융투자, 화승엔터프라이즈 평균 수주 단가 증가 전망
2019-01-29  9,590   -2.24%  한국투자증권, 화승엔터프라이즈 고부가 제품군 공급 본격화 전망
2019-01-04  8,830   -0.23%  대신증권,  4분기 영업이익이 92억원을 기록해 전년동기대비 48% 감소할 것으로 전망. 이는 ASC 공정 교체로 인한 수율 하락으로 수익성이 크게 악화되었기 때문으로 분석
2018-12-05  10,550  -0.94%  DB금융투자, 화승엔터프라이즈 4분기 영업이익 139억원 전망
2018-08-16  13,500  3.85%   2분기 주요업체 실적 서프라이즈 등으로 상승(주도주 : 휠라코리아, 영원무역, F&F)
2018-08-14  13,000  5.69%   주요 기업들의 실적 호조 속 일부 관련주 상승(주도주 : 휠라코리아, F&F, 한세실업, 영원무역)
2018-07-12  10,800  7.46%   DB금융투자,  2분기 연결매출은 2,263억원(+28.4%YoY), 영업이익 161억원(OPM YoY 0.2%pt 개선)으로 견조한 성장을 기록할 것으로 전망
2018-07-11  10,050  -0.99%  美/中 무역전쟁 반사이익 기대감 등으로 일부 관련주 상승
2018-07-02  10,950  -3.10%  보통주 1주당 1주 무상증자 결정(기준일:2018-06-11, 상장예정:2018-07-02)
2018-06-11  12,000  6.67%   보통주 1주당 1주 무상증자 결정(기준일:2018-06-11, 상장예정:2018-07-02)
2018-05-29  24,700  2.92%   보통주 1주당 1주 무상증자 결정(기준일:2018-06-11, 상장예정:2018-07-02)
2018-04-20  21,550  -1.15%  화승엔터프라이즈, 인니 자회사 주식 20만주 취득 결정
(자료 : 인포스탁)

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